Sluiproute dividendbelasting kost twee keer meer dan gedacht: ruim 2,2 miljard

Volgens nieuwe berekeningen kost de sluiproute van inkoop eigen aandelen minstens 2,2 miljard, ruim twee keer zoveel als de laatste CPB raming, Keuzes in Kaart 2027-2030(opens in new window) , van 1,0 miljard euro per jaar. Eigen aandeleninkoop door grote beursgenoteerde bedrijven is veel groter en structureler dan het CPB en het Ministerie van Financiën tot nu toe veronderstelden.

Bij aandeleninkoop koopt een bedrijf zijn eigen aandelen van de beurs terug en trekt die in. Zo daalt het aantal uitstaande aandelen, waardoor de winst per aandeel stijgt. Dat is gunstig voor bestaande aandeelhouders. Want de aandeelhouder die het aandeel verkoopt krijgt direct geld van het bedrijf, terwijl de overige aandeelhouders passief de waarde van hun aandeel zien stijgen. Verder is het ook fiscaal zeer gunstig, omdat deze uitkering aan aandeelhouders zo goed als niet belast wordt. Sinds 2001 maakt de Wet op de Dividendbelasting(opens in new window) het mogelijk om belastingvrij vier keer zoveel uit te keren via inkoop van eigen aandelen als via dividend.

In dit onderzoek laten we zien dat het CPB (en het Ministerie van Financiën die de belangrijkste onderdelen van de ramingsmethode met elkaar afstemmen) de gemiste inkomsten van de sluiproute sterk onderschat, omdat fundamentele aannames niet kloppen. Grotendeels heeft dit te maken met de gelimiteerde data die het CPB tot hun beschikking heeft, uit 2023 opgesteld door het Financieel Dagblad(opens in new window) . SOMO heeft daarentegen een veel nauwkeurigere dataset samengesteld van alle beursgenoteerde in Nederland gevestigde bedrijven actief een veel langere periode, met gegevens van LSEG (de methodologische bijlage vind je hier). Daarmee is in kaart gebracht hoeveel geld er via dividend en aandeleninkoop naar aandeelhouders werd gesluisd, hoe deze verhouding in de loop der jaren verschoof, en hoe Nederland zich verhoudt tot andere Europese landen. 

Dat de gemiste inkomsten van deze sluiproute door het CPB worden onderschat, heeft drie oorzaken.

1. Onderschatting van de groei en omvang van de aandeleninkoop in Nederland

Het CPB baseert zich voor Keuzes in Kaart 2027-2030(opens in new window) op een analyse van het Financieel Dagblad(opens in new window) uit 2023 over een periode van 2013 tot 2023. Het CPB veronderstelt dat de inkoop samenhangt met conjunctuur, en neemt daarom het gemiddelde over deze periode, om te corrigeren voor conjuncturele effecten op de inkoop van eigen aandelen. Echter, een analyse over een langere tijdreeks van 2000 tot 2024 laat zien dat bedrijven sinds 2020 structureel meer eigen aandelen zijn gaan inkopen. Daardoor biedt data uit de periode van 2013 tot 2020 geen goede basis voor voorspellingen wat betreft inkoop van eigen aandelen in aankomende jaren. Sterker nog: zelfs in 2023 en 2024, jaren met lage economische groei, is de aandeleninkoop op een hoog niveau gebleven, een indicatie dat dit niet primair een conjunctureel maar een structureel fenomeen is. Daarom is het gemiddelde van 2013 tot 2023 niet representatief voor de komende jaren tot 2030: de recente periode 2021 tot 2024 geeft een realistischer beeld van het structureel hogere niveau waarop aandeleninkoop zich nu bevindt.

Hoe dat precies zit wordt duidelijk als je in de cijfers duikt over de periode van 2000 tot 2024, waarin te zien is hoe Nederlandse beursgenoteerde bedrijven een significante groei in inkoop van eigen aandelen hebben doorgemaakt (zie figuur 1). Waar het dividend meer dan verdubbelde, van 11 miljard in 2000 tot 26 miljard in 2024, groeide de aandeleninkoop met een factor 5, van 5 naar 25 miljard euro in diezelfde periode. De relatie met de economische groei lijkt in de periode 2004 tot 2008 (voor de financiële crisis) zichtbaar, maar na de Corona crisis (in 2023 en 2024) lijkt er een ontkoppeling te gebeuren waar de aandeleninkoop door is blijven gaan ondanks de lage economische groei.

In Europees perspectief is Nederland, tussen 2021 en 2024, inmiddels koploper geworden met in totaal 102 miljard euro aan inkoop van eigen aandelen. Dat is meer dan in Frankrijk (89 miljard) en Duitsland (76 miljard), terwijl de Nederlandse economie aanzienlijk kleiner is. 

Die koppositie hangt ook samen met de manier waarop Nederlandse bedrijven hun winsten uitkeren. Rond de millenniumwisseling vloeide in Nederland nog verreweg het grootste deel van de winstuitkeringen via dividend (figuur 1), maar inmiddels verloopt bijna de helft via aandeleninkoop (49 procent). In Frankrijk en Duitsland blijft dit aandeel aanzienlijk lager, met respectievelijk 24 en 19 procent. Alleen in Ierland is relatief gezien de inkoop van eigen aandelen populairder met 55 procent (figuur 3).

Kijkende naar de periode 2000 tot 2024 zien we een fundamentele verschuiving in de aandeleninkoop, een die structureel van aard is. Gezien deze verschuiving van dividenduitkering naar de inkoop van eigen aandelen is het voor de periode 2027 tot 2030 (waar Keuzes in Kaart naar kijkt) daarom logischer om uit te gaan van het recente, hogere niveau van aandeleninkoop door Nederlandse beursgenoteerde bedrijven. Het terugnemen van inkoop naar het gemiddelde van 2013 tot 2023 zou inhouden dat bedrijven massaal afzien van een fiscaal voordeel en een sindsdien ingesleten praktijk. Zoals in het volgende punt blijkt, zijn er sterke structurele redenen waarom dit zeer onwaarschijnlijk lijkt.

2. Inkoop is structureel geworden, niet ad hoc

Het CPB rekent in zijn analyses met de aanname dat aandeleninkoop slechts ad hoc voorkomt, vooral in economisch goede tijden en bij overtollige winsten. Maar de cijfers laten een ander beeld zien. Beursgenoteerde bedrijven maken inmiddels structureel gebruik van aandeleninkoop, vaak via meerjarige programma’s. 

Staatssecretaris Marnix van Rij verdedigde de belastingvrijstelling in 2023(opens in new window) met de stelling dat inkoop van eigen aandelen slechts een “ad hoc karakter” zou hebben en uitsluitend zou worden ingezet voor “overtollige winsten.” Het ministerie van Financiën herhaalde dit standpunt in 2024(opens in new window) , zonder inhoudelijke onderbouwing, met de toevoeging dat aandeleninkoop vooral in “economisch goede tijden” zou toenemen en in “economisch slechte tijden” zou afnemen.

Nou is dat niet een verkeerde gedachte, in het verleden zijn inkoopprogramma’s veelal ingezet bij, bijvoorbeeld, de verkoop van een groot bedrijfsonderdeel. Bijvoorbeeld Wolter Kluwers die in 2007 hun onderwijstak verkocht(opens in new window) en daarom voor 645 miljoen aan aandelen kon inkopen (zie figuur 5a). Echter, als je de afgelopen 5 à 10 jaar bekijkt dan zie je dat beursgenoteerde bedrijven inmiddels structureel gebruik lijken te maken van aandeleninkoop. Dat patroon is zichtbaar bij uiteenlopende bedrijven: Ahold Delhaize (supermarkt), ING (bank), NN Groep (verzekeraar), Wolters Kluwer (uitgever) en NXP Semiconductors (chipfabrikant). Hun jaarrekeningen laten zien dat aandeleninkoop inmiddels structureel plaatsvindt, in combinatie met het uitkeren van dividend. Dit gebeurt niet als ad hoc maatregel, maar als vast onderdeel van het uitkeringsbeleid (zie figuur 4a tot 4e).

Uit eerder SOMO onderzoek bleek dat een belangrijke reden voor deze institutionalisering ligt in de manier waarop bestuurders worden beloond, en dit is ook een verklaring waarom de inkoop van aandelen zo structureel voorkomt. Bestuurders van beursgenoteerde bedrijven worden namelijk in toenemende mate beloond met aandelen die zij als bonus krijgen wanneer aan bepaalde voorwaarden wordt voldaan. Een veel voorkomende van deze voorwaarden is hoeveel winst een bedrijf maakt per aandeel. Door aandeleninkoop stijgt de winst per aandeel, simpelweg omdat de uitgekeerde winst over minder aandelen wordt verdeeld. Het koppelen van een steeds groter deel van het inkomen van bestuurders aan dit soort voorwaarden is de afgelopen 25 jaar door beleggers uit de VS(opens in new window) verspreid.

Zo is bij Ahold Delhaize(opens in new window) en Wolters Kluwer (opens in new window) respectievelijk 25 en 30 procent van de meerjarige bonus afhankelijk van de winst per aandeel. Dat creëert een directe prikkel voor bestuurders om aandeleninkoop structureel in te zetten: het verhoogt niet alleen de belastingvrije uitkering aan aandeelhouders, maar ook de persoonlijke beloning van bestuurders. Zo leverde het aandeleninkoopprogramma van Ahold Delhaize de CEO Frans Muller in 2024 een extra bonus op van 864.208 euro(opens in new window) , omdat de winst per aandeel door de aandeleninkoop boven de gestelde targets uitkwam. Nancy McKinstry, CEO van Wolter Kluwer, ontving in 2024 een 1,3 miljoen euro(opens in new window) bonus omdat het doel winst per aandeel was behaalt (30 procent van de 4,3 miljoen euro meerjarige bonus in 2024 was door het halen van de winst per aandeel doel).

Die verschuiving naar inkoop van aandelen zie je ook terug in de breedte. Het aandeel Nederlandse beursbedrijven met een inkoopprogramma is verdubbeld van 17 procent in 2000 naar 42 procent in 2024 (figuur 5).

Daarmee is de cirkel rond: waar de overheid aandeleninkoop subsidieert via een belastingvrijstelling, versterkt het beloningssysteem van bestuurders de prikkel om inkoop structureel in te zetten. Niet als ad hoc maatregel, maar als vast mechanisme waarmee zowel aandeelhouders als bestuurders zelf financieel profiteren. Daarbij is dat deze beloningsstructuur niet zomaar kan worden opgeheven: het gaat om een wereldwijd verspreid systeem dat diep verankerd is in hoe topbeloningen worden vormgegeven. Dat betekent ook dat het heffen van belasting op aandeleninkoop niet automatisch leidt tot een verschuiving richting dividenduitkeringen (of vergelijkbare instrumenten als Second Trading Line die al belast zijn of kunnen worden), zoals het Ministerie van Financiën veronderstelt. De prikkel om aandelen in te kopen blijft sterk en blijft bestaan, omdat die direct gekoppeld is aan de persoonlijke beloningen van bestuurders.

3. Onderschatting van de hoeveelheid buitenlandse aandeelhouders

Zoals vorig jaar beschreven door SOMO baseren het CPB en het ministerie van Financiën zich in hun analyse op de assumptie dat de helft van de aandeelhouders buitenlands is. Als je kijkt naar de onderliggende data van Nederlandse beursgenoteerde bedrijven dan ontstaat er een heel ander beeld en zie je dat er significant meer buitenlandse aandeelhouders zijn.

Waarom dat belangrijk is, is omdat de belastingvrijstelling voor aandeleninkoop in de praktijk vooral buitenlandse aandeelhouders ten goede komt. Dat komt doordat de Nederlandse aandeelhouders hun dividendbelasting kunnen verrekenen met de inkomsten- of vennootschapsbelasting, terwijl buitenlandse aandeelhouders die mogelijkheid vaak niet hebben (uitgezonderd bepaalde landen met belastingverdragen, zoals specifiek pensioenfondsen in de VS(opens in new window) ). En als ze dat wel kunnen, is dat vaak alleen mogelijk in hun eigen land en niet in Nederland. 

Op basis van LSEG data blijkt dat het aantal buitenlandse aandeelhouders van Nederlandse beursbedrijven de afgelopen tien jaar snel is gestegen (figuur 6). Deze gegevens komen voort uit publieke rapportages van fondsen, grotere aandeelhouders of AFM meldingen. Vanaf 2014 lukt het LSEG om 60 procent of meer van de eigenaren te identificeren, in 2024 was dit percentage 65,2 procent. De cijfers laten zien dat in 2014 slechts 38,4 procent van de aandelen van Nederlandse beursbedrijven in buitenlandse handen was, en dat dit is toegenomen naar 55,7 procent in 2024. Daartegenover staat dat het aandeel bedrijven met Nederlandse aandeelhouders in diezelfde periode licht afnam van 15,1 procent naar 9,5 procent.

Eerder deed SOMO onderzoek naar de groeiende invloed van grote Amerikaanse vermogensbeheerders BlackRock, Vanguard, State Street en Fidelity Investments. Zij behoren vandaag de dag tot de grootste aandeelhouders in vrijwel alle Nederlandse beursgenoteerde bedrijven: samen beheren ze 11,8 procent van de Amsterdamse beursbedrijven. Dat is meer dan tien keer zoveel als de vijf grootste Nederlandse aandeelhouders, die samen slechts 0,9 procent vertegenwoordigen.

Multinationals lokken

In 2023(opens in new window) nam de Tweede Kamer een amendement aan om dit belastingvoordeel voor buitenlandse aandeelhouders te schrappen. De opbrengst zou worden gebruikt voor het verhogen van het minimumloon en de kinderbijslag. In 2024(opens in new window) besloot het daaropvolgende kabinet toch om deze belastingvrijstelling in stand te houden. 

Daarmee bleef de inkoop van eigen aandelen een instrument om multinationals te lokken. Illustratief is een brief (opens in new window) van minister Dirk Beljaarts aan Unilever in 2024. Daarin schetst hij een aantrekkelijk ondernemingsklimaat met lastenverlichting en fiscale voordelen. “De inkoopfaciliteit van eigen aandelen wordt niet meer afgeschaft,” schreef hij aan CEO Hein Schumacher. 

Het past in een bredere traditie van jarenlang lobby van multinationals. Al in 2017 was er grote commotie rond de dividendbelasting, toen een Wob-verzoek van SOMO de jarenlange lobby tegen dividendbelasting blootlegde. Het beruchte “verdwenen sms’je” van premier Rutte aan Unilever-topman Paul Polman toonde hoe ver de regering bereid was te gaan: Rutte hij beloofde zich hard te maken voor afschaffing van de dividendbelasting, een maatregel die de schatkist jaarlijks 1,4 miljard euro zou kosten(opens in new window) .

Dat moment groeide uit tot symbool van hoe kabinetten fiscale cadeaus gebruiken om multinationals te paaien, zonder aantoonbaar voordeel voor gewone burgers, maar wel ten koste van democratische controle en transparantie.

Brievenbusfirma’s

De overheid verdedigt(opens in new window) de vrijstelling als een onmisbaar instrument om multinationals aan te trekken. In werkelijkheid bepalen bedrijven hun vestigingsplaats vooral op basis van factoren als kennis, infrastructuur, arbeidsmarkt, rechtssysteem en toegang tot kapitaal. 

In 2024 bestond circa 8 procent van de Nederlandse beursbedrijven uit ondernemingen weinig materiële banden met Nederland, maar zij waren goed voor 32 procent van de inkoop eigen aandelen. Denk aan bedrijven als Stellantis(opens in new window) (Frans-Italiaanse autofabrikant), Davide Campari Milano NV(opens in new window) (Italiaanse drankproducent) en Ferrovial SE(opens in new window) (Spaanse infrastructuur) die in Nederland gevestigd zijn zonder significante productiefaciliteiten.

Kortom: er zijn brievenbusfirma’s die Nederland lijken te kiezen vanwege fiscale sluiproutes, niet vanwege reële economische betrokkenheid. Maar wat levert het Nederland op als deze constructies zich hier “vestigen,” terwijl de schatkist miljarden misloopt van bedrijven die hier wél echte activiteiten hebben? Zelfs áls de belastingvrijstelling op de inkoop van aandelen nieuwe bedrijven zou aantrekken, profiteert de samenleving daar nauwelijks van.

Verkiezingen

Inkoop eigen aandelen is in Nederland fiscaal voordelig en uitgegroeid tot een structureel instrument. Het kabinet presenteert dit als een bewuste keuze voor een aantrekkelijk vestigingsklimaat, dat door bedrijven naar believen toegepast kan worden. De praktijk laat zien dat bedrijven hierdoor massaal winsten uitkeren via inkoopprogramma’s in plaats van dividend. Het gevolg is dat buitenlandse aandeelhouders systematisch minder belasting betalen dan zij zouden doen bij dividenduitkeringen. Terwijl de staat met een begrotingstekort kampt en voor grote uitgaven staat komende jaren, houdt Nederland vast aan deze belastingvrijstelling.

Andere landen hebben de stap al gezet: in de Verenigde Staten(opens in new window) geldt sinds 2023 een belasting van 1 procent op aandeleninkoop. Frankrijk(opens in new window) heeft in 2025 een heffing van 8 procent ingevoerd voor bedrijven met een omzet boven de 1 miljard euro. Zwitserland(opens in new window) heft al sinds 1997 een belasting op de inkoop van eigen aandelen (35% op de meerwaarde) veelal uitgevoerd door Second Line Trading. Deze landen erkennen dat aandeleninkoop aandeelhouders fiscaal bevoordeelt en publieke middelen kost. 

Nederland kiest daarentegen bewust voor een belastingvrijstelling. Daarmee ontziet de overheid multinationals en buitenlandse aandeelhouders, ten koste van publieke middelen voor de gewone burger. De winsten van bedrijven en de beloningen van bestuurders blijven stijgen, terwijl steeds meer huishoudens de druk voelen van hogere prijzen en een groeiende kloof tussen werk en vermogen.

Uit de doorrekeningen van de verkiezingsprogramma’s blijkt bovendien dat de meeste partijen, zoals de VVD, CDA en D66, de vrijstelling in stand willen houden. Alleen Groenlinks-PvdA, ChristenUnie, en Volt willen deze afschaffen. Het belastingvoordeel van 2,2 miljard euro per jaar is daarmee geen detail van begrotingstechniek, maar een politieke keuze waar kiezers binnenkort over kunnen stemmen.